·ETF推出对标的指数以及样本股的影响·

　　ETF是指可在交易所交易的基金。封闭式基金也可在交易所交易,但ETF的特性却与之有较大不同,ETF同时具有开放式基金的特性。

　　
    自1993年问世以来,ETF产品得到了长足的发展。ETF区别于传统开放式基金和封闭式基金的两大特点:一是既可以在交易所上市交易,又可以申购赎回；二是申购赎回过程中采用一揽子证券进行交割。这使得ETF兼具开放式基金和封闭式基金的优点,克服两者的弊端,是一个交易便利、价格贴近净值、指数跟踪度高的新型基金产品。

　　上证50ETF作为创新交易品种会对市场产生短期积极影响

　　从长期角度来看,ETF的推出不改变现货市场指数的中长期走势,决定指数中长期走势的依然是股市基本面。

　　目前上海证券交易所正积极推出上证50ETF。为了考察上证50ETF推出对上证50指数的短期影响,我们考察7个海外著名ETF推出前后对标的指数走势的短期影响,我们以作为世界股市"晴雨表"的美国道·琼斯工业股价指数为参照系基准,计算7个ETF推出后一个月与推出前一个月标的指数相对于道·琼斯工业股价指数的超额累计涨幅。

　　海外证券市场在推出基于某标的指数的ETF时,市场上一般都已经(有些早已经)开设了基于该指数的衍生产品(如指数期货),市场的运行效率更高,多层次的产品体系使得ETF推出对市场的影响更加深远。

　　从表1可以看出,7个市场ETF推出一个月后与推出前一个月标的指数相对于道·琼斯工业股价指数都有正的的超额累计涨幅,特别是QQQ、盈富基金和TTT推出一个月后与推出前一个月标的指数相对于道·琼斯工业股价指数的超额累计涨幅更加明显,其中Nasdaq100超额累计涨幅5.85%,恒生指数超额累计涨幅21.62%,台湾50指数超额累计涨幅13.21%。这说明ETF的推出对标的指数的短期走势产生了积极影响。

　　尽管目前我国在还未推出指数衍生产品情况下就推出了上证50ETF,但一些国家或地区ETF推出对市场的影响还是值得我们借鉴的。我们认为上证50ETF的推出对市场来说是一个比较积极的产品,在推出前后对市场有一定的积极影响。

　　增量资金对上证50指数样本股具有正向推动作用

　　目前上证50ETF发行时采取现金申购和实物股票申购相结合的方式,现金申购会给上证50指数样本股带来增量资金。2004年7月7日上证50指数样本股的流通市值为2400亿左右,在此基础上,我们初步计算了上证50ETF建仓时对上证50指数的正向推动作用大小,详见表2。

　　从表2中可以看出,假定上证50ETF发行时IPO现金比例为30%,上证50ETF发行规模为30亿时对上证50指数的正向推动作用为0.37%,上证50ETF发行规模为35亿时对上证50指数的正向推动作用为0.44%,上证50ETF发行规模为40亿时对上证50指数的正向推动作用为0.50%,上证50ETF发行规模为45亿时对上证50指数的正向推动作用为0.56%,上证50ETF发行规模为50亿时对上证50指数的正向推动作用为0.62%,上证50ETF发行规模为75亿时对上证50指数的正向推动作用为0.93%,上证50ETF发行规模为80亿时对上证50指数的正向推动作用为0.99%。

　　同时,当上证50ETF推出后,市场对上证50指数的关注度将会提高,关注度的提高也会带来增量资金,这也会在一定程度上提升上证50样本股的整体估值水平。

　　上证50指数样本股中低流动性个股需关注

　　上证50ETF的推出,肯定会对上证50指数的流动性产生一定的积极影响,会引起样本股流动性的一个结构性的调整。在流动性调整的过程中将会导致上证50指数整体投资机会的提升,特别是一些低流动性的个股在上证50ETF推出后流动性改善更加明显。

　　表3中给出了2004年上半年上证50指数样本股中流动性最差的10只股票名单,这些股票分别是哈药集团、上海航空、爱使股份、伊利股份、上海机场、方正科技、东方集团、华能国际、天津港和广电信息。这些股票在上证50ETF推出后流动性的改善程度相对上证50指数样本股中其他个股更大一点,值得投资者关注其流动性改善带来的投资机会。

　　上证50指数样本股中大市值个股需关注

　　上证50ETF瞬时套利交易机制的存在使得上证50ETF和上证50指数价格存在联动效应。假定上证50ETF规模为100亿,而目前上证50指数样本股总流通市值为2400亿左右,机构投资者只要对这100亿规模的上证50ETF市场进行操作就能影响到2400亿规模的上证50指数大盘的走势,价格杠杆效应明显。

　　价格杠杆效应的存在使得上证50指数样本股中大权重个股更需投资者关注,大权重个股由于可以作为影响上证50指数的工具,肯定会成为进行套利交易的机构投资者争夺的焦点。因为不论在市场处于多头还是处于空头时进行套利交易时,拥有大权重个股的机构投资者才拥有对指数的发言权。

　　上证50指数样本股不是以流通市值为权重,也不是以总市值为权重,而是以分级靠档后调整市值为权重。表4列出了2003年6月30日上证50指数样本股中分级靠档后调整市值最大的10只股票。这10只股票占上证50指数样本股总分级靠档后调整市值的比重为54.73%,这些股票在上证50ETF推出后投资者更需关注。

　　另外,对于上证50ETF的投资者而言,应该重视调入成份股预测,提前介入并库存一些调入成份股票,有利于获取短期异常收益和规避流动性下降风险。同时提前卖出那些可能被调出的样本股,以规避相关股票价格下跌和流动性下降所带来的双重风险。

　　·上证50ETF推出后对证券市场的影响·

　　市场对ETF的认可主要来自于ETF产品本身所具备的一系列优越性,主要是其融合了多种金融工具的特点于一身。正是ETF有诸多优越性,ETF的推出对于我国证券市场将有重要影响。

　　ETF将改善我国证券市场投资者结构

　　ETF作为组合投资管理中的重要工具,为机构投资者创造了新的投资渠道和投资品种。而且由于其具有复制指数、成本低廉、持股分散和交易方式方便大资金进出的特点,因此会吸引更多的机构投资者进入证券市场,从而进一步改善我国证券市场投资者结构。而且随着QFII制度的推行,有越来越多的国际投资者希望进入中国,分享中国证券市场的成长,ETF无疑为投资者提供了进入中国的契机。而随着越来越多的机构投资者不断的进入,市场的增量资金会大幅增加,市场的活跃度大大增强,这也会促进ETF市场的发展。

　　活跃ETF的标的指数成份股的交易

　　ETF提供了对标的指数的套利功能,将会吸引大量的投资于指数的机构投资者和私人投资者,它们在交易时间内连续不断地紧盯ETF和指数的偏离,一旦出现机会,就会大量交易进行套利直至ETF价格与指数的偏离在无套利空间范围内。这些高频率大量的套利交易会提高标的股票的活跃性,减低指数成份股的交易摩擦,从而促进标的指数的流动性,并且还减轻指数的波动,保持市场的稳定性。大量投资者为了避免标的成份个股的高波动和高风险,会增加ETF的交易而减少成份个股的交易,根据金融市场微观结构理论,这就意味着交易摩擦的减低,促进了市场的流动性。

　　改善我国股票市场投资工具结构

　　在我国,股票市场投资工具单一,期货期权类金融衍生品种目前尚未推出,投资工具比较单一,系统风险对冲工具没有。因此,ETF产品的推出,可以说是在金融工具创新中迈开了一步。在不久的将来,发达证券市场中的金融创新产品将会陆续被引入到我国股票市场,这将有助于改善股票市场投资工具单一的现状,丰富市场投资工具。

　　另外,ETF还将会进一步推动指数化投资理念在中国股票市场的运用。由于ETF运用的投资策略,一般情况下都采用消极的、完全复制指数的投资策略,这将会有利于推动指数化投资理念在中国股票市场的运用。

　　表1：ETF推出对标的指数短期影响表

　　标的指数 ETF上市日期 ETF推出后一个月与推出前一个月标的指数相对于

　　道·琼斯工业股价指数的超额累计涨幅

　　S&P500 1993/1/22 0.81%

　　Nasdaq100 1999/3/10 5.85%

　　FTSE100 2000/4/28 0.63%

　　DAX30 2001/1/3 0.41%

　　恒生指数 1999/11 21.62%

　　台湾50指数 2003/6/30 13.21%

　　表2：上证50ETF发行申购现金对样本股正向推动作用一览

　　上证50ETF假定规模(亿) IPO时现金比例 对上证50指数正向推动作用

　　30 30% 0.37%

　　35 30% 0.44%

　　40 30% 0.50%

　　45 30% 0.56%

　　50 30% 0.62%

　　75 30% 0.93%

　　80 30% 0.99%

　　表3：上证50指数样本股综合流动性最小的10只股票名单

　　股票代码 股票简称 综合流动性指标(按从小到大顺序)

　　600664 哈药集团 -2.02

　　600591 上海航空 -1.12

　　600652 爱使股份 -1.07

　　600887 伊利股份 -1.03

　　600601 方正科技 -0.96

　　600009 上海机场 -0.96

　　600811 东方集团 -0.89

　　600011 华能国际 -0.87

　　600717 天 津 港 -0.85

　　600637 广电信息 -0.80

　　表4：分级靠档后调整市值最大的10只上证50指数样本股名单

　　股票代码 股票简称 2004.6.30分级靠档后调整市值(亿元)

　　600050 中国联通 203.86

　　600900 长江电力 199.86

　　600036 招商银行 174.22

　　600019 宝钢股份 157.4

　　600643 爱建股份 133.49

　　600016 民生银行 129.63

　　600104 上海汽车 111.65

　　600028 中国石化 108.16

　　600000 浦发银行 103.24

　　600664 哈药集团 102.3

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