股市中有句俗语叫作“赚了指数不赚钱”，特别是在上半年的行情中，上证综合指数从１４００多点最高上涨至１８００点，涨幅几乎达到了３０％，但大部分中小投资者，甚至机构投资者在上半年的行情中都普遍找不着赚钱的感觉。那么，有没有既能赚指数又赚钱的投资工具呢？华安基金管理公司于１０月１５日至１１月４日发行的“上证１８０指数增强型证券投资基金”无疑为投资者提供了这样的一个工具。在华安上证１８０指数增强型证券投资基金热销之际，笔者就广大投资者关心的一些问题采访了华安基金管理公司副总经理邵杰军。

　　笔者：华安上证１８０指数增强型基金是国内第一只开放式指数型基金，将以指数化投资为其基本投资方针。那么，什么是指数化投资？为什么要进行指数化投资？

　　邵杰军：指数化投资是一种试图完全复制某一证券价格指数或者按照证券价格指数编制原理构建投资组合而进行的证券投资。其收益水平目标是基础指数的变化幅度。比如一个纯粹的１８０指数型基金就是按照指数中１８０个股票的不同比重买入，使得基金资产中的股票和１８０指数中的１８０个股票名称、比例完全一致，这样基金净值的变动幅度与指数的变动幅度完全一致。为什么要进行指数化投资呢？随着对证券市场信息披露规范性和充分性以及监管力度的不断加强，信息不对称的情况已经比以前有较大的改善，同时，市场投资主体也由原来的以散户为主向以机构为主转变，专业投资机构之间的博弈又进一步提高了信息的真实性和充分性，通过关联交易或暗箱操作等不对称信息和不规范手段获取超额利润的空间越来越小，市场逐步有效加大了超越市场平均利润水平的难度和成本。因此，现在经常能听投资者抱怨股票越来越难做，赚了指数却赚不到钱。目前，我国证券投资基金大多以积极投资为主，投资风格趋同。从收益看，并未体现出具有持续战胜市场的能力，而且随着市场更加有效，中国经济和证券市场指数的不断上升，积极投资获得平均收益的几率在减小。而指数型基金通过复制指数能够保障投资者获得指数增长的收益，是一种享有市场平均收益水平的中等风险金融产品，非常适合于那些想稳定地分享证券市场成长的投资者的需求，即偏好平均程度风险和收益的投资者。对于一些追求长期收益、较为谨慎的资金，比如养老基金、保险基金等机构投资者，指数型基金更是理想的选择之一。

　　笔者：国外指数型基金的实际运作情况如何？我国国内投资基金以往是否跑赢了大盘？

　　邵杰军：１９７１年，世界上第一只指数型基金诞生于美国，威弗银行首次向机构投资者推出指数型基金，当时受到市场的冷落。进入８０年代以后，美国股市日渐繁荣，指数型基金为一部分投资者接受。８０年代末，美国全国有４３只指数型基金投入运作，但指数化投资还没有成为一个家喻户晓的投资概念。直到９０年代以后，指数型基金才真正获得了巨大发展。

　　１９９４年至１９９６年是指数型基金最为成功的三年。１９９４年初，美国股票市场起伏不定。受其影响，共同基金也表现不好。但到了年底，标准普尔５００指数增长了１．３％，超过了市场上７８％的股票基金的表现。１９９５年，标准普尔５００指数取得了３７％的增长率，超过了市场上８５％的股票基金的表现。１９９６年，美国牛市继续，标准普尔５００指数增长了２３％，又一次超过了市场上７５％的股票基金的表现。统计１９９４年至１９９６年三年的数据，市场上９１％的股票基金收益增长率低于标准普尔５００指数增长率；从更长的时间来看，在１９９１年到１９９８年，标准普尔指数的平均年收益率为１７．３％，而积极管理基金的年平均收益率只有１３．９％。由此，指数型基金的概念开始在投资者的心目中树立良好的形象，也获得了基金业的广泛关注，指数化投资策略的优势开始显现出来。

　　据统计，美国机构投资者持有的指数型基金资产在１９８０年为１００亿美元。而到了１９９６年底，这部分指数型基金资产的总额已经达到了１００００亿美元；个人投资者持有的指数型基金资产也从１９９０年的４０亿增加到了５８０亿美元；１９９８年，净流入指数型基金的资金有３８０亿美元，占净流入美国股票基金资金总额的２８．７％；美国指数型基金的数目从１９９０年的１５只发展到了１９９９年的１９３只。现在，美国最成功的指数型基金管理人——先锋基金管理公司所管理的指数型基金已逾１０００亿美元，旗下的先锋标准普尔５００指数型基金在１９９７年全球基金排行榜中，以６９０亿的规模名列第二位。美国其他的主流基金管理公司，包括富达、美林等，基本上都管理着一只或多只指数型基金。美国的指数型基金资产占股票基金资产的比例最大，为３０％。其次是英国，占２１％。

　　增强型指数基金１９７７年在美国出现，并受到了市场的青睐。根据美国《养老金和投资》杂志２００１年的一份调查，在１９９４年到２０００年间，增强型指数基金的总规模从３３０亿美元增加到３６５０亿美元，增加了１０倍，大大快于完全被动管理的指数型基金增长速度。同时，数据显示，增强型指数基金的平均业绩要好于完全被动的指数型基金。

　　２００２年上半年，上交所联合申银万国、华安基金等机构对国内基金的运作绩效进行了调查。报告结论显示，以年底数据统计，有６１．２５％的基金表现没有超过大盘；以半年度数据统计，有４６．０２％没有超过大盘；以季度数据统计，有３８．８９％没有超过大盘；以月底数据统计，有５５．３０％没有超过大盘。

　　此外，如果仅以２００２年上半年为例，上证指数上涨了５．２７％，深圳综指上涨了６．５２％。５１只基金中，只有１７只基金（１／３）超过或与上证指数持平，其余３４只（２／３）都输给了上证指数。

　　笔者：华安在积极投资方面的业绩非常突出，为什么还要推出指数化投资的基金，这样是否埋没华安的投资优势？

　　邵杰军：华安基金管理公司管理基金业绩的确非常突出，在同行业中一直保持前列。２００１年底，基金安信累计净值达到２．１８８元，累计净值增长率达到１１８．８％，累计分红达到１．１５７元，均是所有基金中最高的，安信还是所有基金中唯一一个累计分红突破发行面值１．００元的基金，３年中原始投资者已将投资全部收回。基金安顺累计净值增长达到１．５２４２元，累计净值增长率５２．４２％，累计分红０．４６５元，累计净值增长率和累计分红在３０亿规模的基金中名列第一。华安于２００１年完成了由老基金清理规范而来的安瑞基金和安久基金的上市工作。２００１年８月３０日和８月３１日，安瑞基金和安久基金分别在上交所和深交所上市。两基金上市后运作稳健，至２００１年底，净值增长率列所有上市基金第１名和第２名。截止２００１年底，华安累计分红为３７．６４亿元。当然，过去的业绩并不说明基金未来业绩。从全球的角度来看，指数化投资是一种发展趋势，华安希望最先给投资人带来新的投资品种和投资理念，满足不同风险偏好投资者的需要，华安丰富的管理经验、强大的研究分析实力都能在增强性投资操作中继续为投资者服务，为投资者带来长期、稳定的收益。

　　笔者：指数型基金与积极管理基金哪种投资方式更好？

　　邵杰军：指数型基金是以获得市场平均收益为目标的投资工具，而积极管理基金的主动性操作希望获取超额收益，两种投资方式各有特点。华安上证１８０指数增强型基金是一种以指数化投资为主，适度进行主动操作的投资产品，兼有两者的长处，能使投资者在获取平均收益的基础上尽可能地获取超额收益部分。

　　笔者：既然指数化投资有其独特的优势，为什么还要进行增强操作？华安１８０基金的增强性操作有哪些具体做法？

　　邵杰军：“增强”的根本目的在于降低风险，扩大收益。在指数化投资基础上作适度增强也是市场的需要。我国证券市场仍然是一个非完全有效的市场，并不是所有股票价格都可以充分反映公司的各种信息，股票价格也并不完全是公司资产真实价值的合理估计，这决定了积极投资在一定程度上仍有合理的运作空间。中国股市信息的完全性、分布的均匀性和时效性欠缺，并且市场上仍存在着一些不规范的行为比如内幕交易、操纵市场和虚假陈述等，如果指数成份股发生问题，如被证监会立案调查，或出现类似“银广夏”事件时，指数型基金如果不能及时排除这些“庄股”，则会给投资人带来较大的损失。上述种种情况对我们在强化指数核心的基础上采取有纪律的相对积极的管理方式提出了内在的要求。同时，适度增强操作也是避险的需要。由于我国目前既不能卖空证券，又没有指数期货，指数型基金缺乏规避风险的工具。当市场的系统风险增加，或指数连续下跌时，全被动的指数型基金因为不能减少仓位而无法避免损失，而积极投资的基金这时就可以灵活处理，例如减少股票投资的仓位，增加债券投资和现金比例等。２００１年大市下跌时，市场上３４只封闭式基金（剔除２００１上市的１８只新基金）全年平均下跌１４．９４％，而同期上证综指和深圳综指分别下跌了２０．９３％和２５．３４％。因此，以被动跟踪指数为基本投资方针，兼施有限度调整仓位的指数型基金更能适应目前的中国市场。

　　再者，从流动性方面考虑，我国股票市场的流动性不足问题以及涨跌停板等制度性约束，使得开放式指数型基金在具体运作中难以实现对指数的完全有效追踪，当个股发生涨跌停板的情况下，指数型基金必须不断地买入或卖出（成份股调整时），这不仅影响到指数型基金的建仓时间和成本，提高了基金资产的风险，也不利于市场稳定。而通过适当地替换策略，可以减少上述不利影响，从而实现对指数的有效追踪和适度超越。

　　适度增强也是考虑到我国新股配售的无风险收益。考虑到我国股市目前一、二级市场的差价巨大，基金应充分利用目前一级市场的配售政策，积极参与新股申购，为投资人谋求最大收益。

　　另一原因是分红的需要。开放式基金是一种中长线投资品种，经常进出不仅增加投资成本，而且选择进出时机是件非常头痛的事情，因此基金分红就成为投资者获得现金流的主要方式。指数型基金需要通过调节股票仓位实现收益，满足分红需求。

　　因此，华安推出的不是完全被动、复制指数的基金，而是指数增强型基金，通过研究员和基金经理的调研和分析，适当地进行增强性投资操作。具体有以下策略：一是调整权重。华安的基金经理在对行业、个股进行深入研究的基础上，可能对一些预计收益超过平均水平的行业或个股增加投资的比例，而对一些预计收益低于平均水平的行业或个股调低投资比例。二是股票替代。华安的基金经理会通过申购新股，适量投资于预期被纳入成份股的股票；用非成份股替代流动性很差的成份股等方法替代一些股票。三是仓位调节。在通常情况下，华安１８０将以７５％作为自己的股票目标仓位；但在基金经理能够明确判断市场将经历一段长期下跌过程时，基金的股票投资仓位最低可调低至基金资产的５０％。

　　笔者：在行情下跌中华安１８０的仓位调整最低可以降低到５０％，这是否过分限制了基金管理公司的投资行为，行情不好时是否应该大幅降低仓位，回避风险？

　　邵杰军：我们认为仓位调整到５０％已经是一个比较充分的调整权限了。投资中有下跌风险，但更有踏空风险。在中国的政策市中，往往是急速上涨，连续阴跌，像今年全年的业绩关键就是看６月２４日这一天的仓位是否够重。因此，我们可以看到完全积极投资的基金建仓期完毕后，虽然仓位调整的权限很大，但是在行情很不理想时，仓位低于５０％的也不多，至少也有４５％。因此，我们觉得对于指数型基金来说，５０％的调控是合理的。另外，在下跌行情中，除了减轻股票仓位，还可以调整股票结构，比如向大盘中低价股等与大盘联动系数较低的股票集中，也能起到减缓净值下跌的作用。

　　笔者：华安为什么选择上证１８０指数，而不是广大投资者熟悉的上证综合指数？

　　邵杰军：上证综合指数包含的股票个数太多，而且是按照总股本计算的，我们知道目前的证券市场只能买到流通股，国有股、法人股等还未流通，因此，上证综合指数无法有效跟踪。而上证１８０指数选择了１８０个股票作为其成份股，而且又是以流通股比例为基础计算股指，因此，与上证综指相比，其可操作性强，收益性较高。具体表现为：成份股业绩好、分红多、亏损比率低、市盈率低。上证１８０成份股的数量仅为沪市股票数量的３０％左右，而分红额占了市场比例的６０％左右，红利派发也高于市场平均水平。上证１８０指数的成份股业绩均明显优于市场平均水平，市盈率也远低于市场平均水平，保证了投资于上证１８０的指数型基金收益率会高于市场平均水平；紧密跟踪市场走向，总体风险略低。根据实际数据模拟测试，上证１８０和上证综合指数相关系数达到０．９８，α值略大于０，β小于１，说明上证１８０比起上证综合指数相对具有低风险，高收益的特征；行业分散，抗非系统风险能力强，反映整个国民经济的情况。上证１８０指数将行业分为１０类，按照各行业股票在沪市的规模比重分配各行业的样本数量，保证了成份股的行业覆盖率能反映实际情况，充分代表了中国经济的运行；样本股调整少，跟踪成本低，可高效率复制。为保证指数的市场代表性，必须对指数进行调整，上证１８０指数每半年对样本股进行调整，每次调整的样本数量和市值不超过１０％，并采用严进严出的原则，对样本的调整严格控制，便于指数型基金低成本追踪，对市场的冲击也不大；样本适中、市场容量大。成份股的数量过少可能会丧失代表性，而数量过多，不便于基金管理者模拟指数股票组合，不利于操作。而上证１８０的成份股数量约占总数量的１／４，其市值达到４０００多亿元，如果指数投资组合达到５％，市场容量就是２００多亿元。总的来说，上证１８０指数具有收益性高和可操作性强两大优点，是一种很适合指数化投资、具有很强市场竞争力的指数标的。一个好的指数是指数型基金良好表现的前提，选择上证１８０进行投资跟踪会为投资者带来较好的收益。

　　笔者：现在上证综指将新股上市第一天的价格就计入指数，这势必虚增上证指数之嫌，那么上证１８０是不是会跟不上上证指数？

　　邵杰军：简单地看是这样的，因为上证指数可以将新股上市首日的增长反映到指数增长中，而１８０指数调整时被新纳入的个股一定是上市一段时间，股价相对已经稳定并得到市场的认可，虽然不包含新股收益部分，但是不能机械地认为没有新股收益部分表现就一定差，这可以从以下几个方面看：（１）上证１８０成份股质地优良，随着投资的不断规范和对价值的日益重视，其成份股的表现可能会较强；（２）上证综合指数增加了新股收益部分，但是对大多数投资者来说，很难配售到新股，因此也就没有新股收益，这样上证指数的表现会与大多数个人投资者的收益脱节，被重视程度会降低，今后可能会有更多的投资者关注１８０成份股指数而不是综合指数，这会给１８０指数带来更多的指数效应；（３）由于上证指数是以总股本比重为基础的，不具有可操作性，因此当中国市场允许国外投资资金进入时，国外资金首先投资的是代表中国市场的成份股指数，而不是综合指数，１８０被投资的可能性很大，这会进一步推动其指数效应，市场会更多地关注其成份股，这也将推动指数的上涨；（４）１８０指数成份股每半年调整１０％，这样可以保证在纳入指数的成份股的质量，而上证综指包含所有的股票，不能推陈出新，更换新鲜血液，相比之下，１８０指数将表现得更有生机。

　　笔者：为什么说投资华安上证１８０指数增强型基金承担的风险比较小？

　　邵杰军：指数化的投资方式使基金的非系统性风险为０。以指数化投资为主的基金产品，基金资产的流动性好，而且经理人判断失误所带来的风险以及道德风险产生的可能性大幅降低。另外，进入１８０指数的股票也是经过权威部门的筛选，并且每半年调整１０％，保证其成份股的行业领先地位和优良业绩表现。因此，其风险系数较低。

　　笔者：华安上证１８０指数增强型基金在指数上涨时会上涨较快，但在股市下跌的时候，是否也会下跌较快？

　　邵杰军：指数化的投资产品从原理上看会和大盘指数的涨跌表现出较强的相关性，但华安上证１８０指数增强型基金可以通过增强投资的部分进行投资的调整，在股市下跌时具体表现为通过分析适度调低基金仓位等方式有效规避风险。这样在股市下跌时，基金的表现将较为稳定，优于大盘。

　　笔者：华安１８０选择的全是上海证券交易所的交易股票，投资人是否就享受不到深圳交易所的优秀上市公司的增长收益呢？

　　邵杰军：上交所代表了中国证券市场的主流，深交所上市的新股越来越少，业务正在不断萎缩，因此选择上交所的指数为基准指数是正确的。但是华安还管理着其他的５只基金，研究覆盖上海和深圳两个市场，如果深圳市场上确实有业绩突出的个股，超过１８０指数中的同行业其他公司，那么我们会通过适度替代的投资策略将其纳入华安１８０指数型基金的投资组合中。

　　笔者：大家都相信中国经济的长期向好，但是中国证券市场的走势好像与经济增长的相关性不大，指数化投资能享受中国经济增长带来的收益吗？

　　邵杰军：中国证券市场的走势与经济增长还是呈现了一定相关性的，尤其从１９９６年开始这种相关性开始增强，中国经济的长期向好，将使中国股市出现一个中长期的牛市。据国研中心预测，ＧＤＰ在今后近８—１０年的平均增长率在７％左右，投资者可以通过对华安上证１８０指数增强型基金的投资分享这一成长收益。

　　笔者：作为首只开放式指数型基金，尽早投资华安上证１８０指数增强型基金的优势在哪里？

　　邵杰军：随着证券投资基金的发展，近期指数型基金的发行会越来越多，从股市的情况和可操作性来看其复制的对象目前有极大可能也是上证１８０指数。尽早投资华安上证１８０指数增强型基金能够在随后发行的１８０指数型基金之前建仓，投资的成本会相对较低。从成本上看，华安上证１８０指数增强型基金具有极大的成本优势，尤其是在认购期进行投资。这里的成本有三层含义：申购赎回费；管理费和托管费；基金运作费。本基金的申购、赎回费、管理费和托管费远低于市场的平均水平。以１年投资期计算，开放式股票基金市场的平均总体费率水平为３．２５％，而本基金仅为１．８％，低于市场平均水平４４．６％。此外，由于指数型基金采用跟踪指数的投资策略，使得指数型基金的周转率较低，不仅节约了市场调研成本，而且也降低了交易成本等运作费用。本基金免收赎回费。

　　笔者：有些投资者认为目前两市指数不断下滑，市场行情不好，等行情好了以后再考虑买基金。如果投资者此时购买基金，时机如何？

　　邵杰军：一般来说，大家都喜欢在看到其他人赚了钱的时候跟进投资。但事实上，买入指数型基金的最好时点，是市场处于低位时。目前，股指阴跌不止，“６．２４”缺口已经完全补上，从６月２４日到１０月１８日，上证综指跌了１１％。市场上空声一片：有的说１５００肯定跌穿，会跌到１４００点；有的则说只有跌到１１００—１２００，市盈率才能跟国际接轨；当然还有更悲观的。总之，投资者信心尽失，割肉的割肉，离场的离场，观望的观望。大家可以对后市作出自己的独立判断。

　　过去，国内的中小投资者与有实力的大的机构投资者一样，都采取“看大盘，投个股”的投资模式。而这种投资模式是众多中小投资者在２０００年的大牛市行情里也亏钱的主要原因，因为中小投资者在个股的选择上存在明显的劣势。而华安１８０指数型基金则为投资者提供了“看大盘，投大盘”的机会，因为投资１８０指数型基金相当于投资１８０指数，也就是投资大盘。所以，在一般情况下，只要在您的投资时间里１８０指数是涨的，那么您投资１８０指数型基金就会赚钱，即“赚了指数就赚钱”。